出资关键
咱们与商场不同认知：咱们以为康柏西普后续市占率提高空间仍较大商场普遍以为：从2013-2019 年康柏西普等眼底病放量节奏及竞赛格式来看，康柏西普市占率未来向上提高空间不大。咱们以为职业进入加快向上阶段，康柏西普市占率有很大提高空间。咱们以为2019 年抗VEGF 药物在眼底病范畴浸透率迎来向上加快拐点。咱们以为自从雷珠单抗和康柏西普在2012 年和2014年连续进入我国商场，2018 年均进入医保，商场推广后对患者和医师眼底病用药习气的教育取得了较大成效，而咱们以为2018-2019 年康柏西普加快放量（出售量）验证了这一点。咱们以为获益于2020 年DME 和pmCNV 等大适应症进入医保，抗VEGF 药物在眼底病医治范畴的浸透率有望加快提高。咱们以为眼底病职业低浸透率的逻辑在2019 年才真实开端闪现，未来3-5 年仍有望看到眼底病用药的三大中心种类康柏西普、雷珠单抗和阿柏西普持续快速放量，带来浸透率持续快速提高。
再加上我国现在抗VEGF 药物在眼底病患者中的浸透率依然很低（据咱们测算2012-2019 年康柏西普等抗VEGF 药物对眼底病患者覆盖率仅有2%），比较于美国商场预算的31.9%浸透率仍有较大的提高空间，看好眼底病用药职业进入向上加快拐点。
而康柏西普灵敏的赠药计划有望带动其在价格灵敏的患者中完结更快放量。更重要的是若康柏西普在与阿柏西普头仇人的海外III 期临床试验中，展现出更低打针频次临床效果与阿柏西普适当，咱们以为有望加快 公司在国内市占率提高速度，然后迎来康柏西普收入端上进一步加快。
疫情缓解后，康柏西普2020Q4-2021 年短期加快放量趋势仍有望连续康柏西普2020 年3-9 月份出售额同比增速持续加快，2020Q4-2021 年短期加快放量趋势仍有望连续。从样本医院数据能够看到康柏西普从2 月份疫情和春节假期影响带来出售额低点以来，3-9 月份月度出售额同比增速持续提高。二零二零年9 月份康柏西普样本医院出售额同比增速到达12.72%，对应出售量同比增速到达50.38%，放量显着。咱们以为尽管疫情短期影响了康柏西普等药物在医院的出售额，可是医保降价后直接影响了需求端更高需求（这一点能够从康柏西普、雷珠单抗和阿柏西普在2020 年7-9 月份都在持续快速放量能够看出），而疫情完毕后需求端仍有望持续开释然后带动Q4 成绩持续加快。而根据2020 年疫情影响下出售额的低基数，2021 年收入同比2020 年不再有降价要素的影响，因而咱们以为康柏西普2021 年收入端增速有望出现更快的加快趋势。
康柏西普海外III 期临床中期数据揭盲值得等待，后续有望助力市占率加快提高
康柏西普nAMD 适应症全球多中心III 期临床试验已于2019 年12 月24 日完结100%入组， 2020 年9 月25 日，康柏西普用于医治nAMD 的全球Ⅲ期临床试验已完结悉数受试者的第36 周首要结尾访视。估计将于2021Q1 发布相关中期数据剖析成果。现在，该临床试验按计划持续推动。依照临床试验的时刻轴揣度，公司康柏西普海外III 期临床96 周数据搜集作业将于2021Q4 完结，估计海外报产时刻在2022 年下半年邻近。更重要的是若康柏西普在与阿柏西普头仇人的海外III 期临床试验中，展现出更低打针频次临床效果与阿柏西普适当，咱们以为有望加快 公司在国内市占率提高速度，然后迎来康柏西普收入端上进一步加快。
盈余猜测及估值
咱们用DCF 折现方法得到康柏西普在我国区、美国区和欧洲商场出售别离对应175 亿、110 亿和185 亿现值，总现值约为470 亿元。咱们以为未来公司康柏西普出售额仍有很大的提高空间，作为具有世界竞赛力的生物创新药企业，伴随着wAMD、DME 和RVO 等适应症逐渐在海外商场上市并开端奉献成绩，公司估值仍有提高空间。咱们估计2020-2022 年 EPS 别离为0.85、1.02、1.19 元，2020 年11 月27 日收盘价对应2021 年 PE 为41 倍。参阅可比公司恒瑞医药、复星医药、长春高新、京新药业和片仔癀2021 年平均估值58 倍PE，咱们以为公司在生物创新药范畴处于领先地位，给予“买入”评级。
危险提示
方针危险、商场竞赛危险、创新药临床发展不及预期或许临床开发失利危险、产品出售不及预期危险
